연간 매출 170억 달러. 상장 전 장외 시가총액 3,000억 달러 돌파. 스페이스X의 IPO를 앞둔 숫자들이다. 그러나 15일 벤징가가 인용한 한 애널리스트의 진단은 이 화려한 숫자 뒤에 숨은 냉정한 현실을 가리켰다. “스페이스X는 2027년까지 흑자 전환이 어렵다.”
데스티니 테크100(DXYZ)은 스페이스X 지분을 보유한 상장 펀드로, 이날 장중 12% 넘게 급등하며 IPO 기대감을 반영했다. 스톡트위츠에 따르면 한 펀드 매니저는 머스크의 사업 구조를 ‘5레이어 케이크’에 비유하며 “스타링크·스타십·로켓 발사·위성 제조·지구 관측이 결합되면 연간 50억 달러 추가 매출이 가능하다”고 분석했다.
벤징가가 인용한 인베스팅닷컴 소속 애널리스트는 이 낙관론에 정면으로 반박했다. 그는 “아직도 사람들이 이 회사에서 무엇을 보는지 모르겠다”며 “스타링크의 가입자당 평균 매출(ARPU)은 생각만큼 높지 않고, 스타십의 상업 운용은 최소 2028년 이후”라고 지적했다. 이 분석가는 구체적으로 2026년 스페이스X의 순손실이 약 15억 달러에 달할 것으로 추정했고, 흑자 전환 시점을 빠르면 2027년 말, 현실적으로는 2028년으로 내다봤다.
별도로 포스뉴스는 15일 “스페이스X의 주가 슬라이드가 이 블록버스터 IPO를 신뢰도 테스트로 바꾸고 있다”고 보도했다. 기관 투자자들 사이에서 스페이스X의 현재 장외 거래 가격이 지난 4월 고점 대비 15%가량 하락한 점이 IPO 흥행에 부담으로 작용할 수 있다는 분석이다. JP모건은 앞서 “스페이스X와 테슬라의 합병이 전략적으로 정합성이 있다”는 의견을 냈지만, 시장은 이를 단기적 모멘텀으로 소화했다.
주목할 대목은 스페이스X의 수익 구조가 전통적 방산·항공 기업과 근본적으로 다르다는 점이다. 보잉이나 록히드마틴이 정부 계약 기반의 안정적 캐시플로를 갖춘 반면, 스페이스X는 스타링크라는 소비자 구독 모델과 스타십이라는 초대형 R&D 프로젝트를 동시에 끌고 간다. 한쪽은 현금을 창출하고, 다른 한쪽은 현금을 소각하는 구조다.
월가에서는 이 이중 구조를 두고 평가가 극명하게 갈린다. 낙관론자들은 스타링크가 2025년 말 기준 가입자 500만 명을 돌파하며 연간 60억 달러 이상의 현금 흐름을 창출하기 시작했다고 강조한다. 비관론자들은 스타십 개발에만 연간 20억 달러 이상이 소요되고 있고, 스타베이스 인프라 확장 비용까지 더하면 현금 소진 속도가 예상보다 빠르다고 반박한다.
스페이스X의 상장은 단순한 IPO 한 건을 넘어 ‘뉴스페이스’ 산업 전체의 자본 조달 능력을 시험하는 이벤트라는 시각도 있다. 2020년대 초반 SPAC 붐을 타고 상장했던 우주 기업들(아스트라, 버진 갤럭틱, 모멘투스) 대부분이 상장 후 주가 폭락을 겪었고, 현재는 스페이스X와 블루 오리진만이 민간 우주 시장의 신뢰를 지탱하고 있다. 스페이스X마저 상장 이후 실적 압박에 무너지면, 민간 우주 산업 전체의 자금 조달 환경이 급랭할 수 있다는 경고가 나오는 배경이다.
머스크가 설계한 ‘파이브 레이어 케이크’ 전략은 결국 시간과의 싸움입니다. 스타링크가 충분한 현금을 쌓아 스타십의 현금 소각을 상쇄하기 전에 IPO가 이뤄져야 하고, IPO가 끝난 뒤에는 공개 기업으로서 분기별 실적 압박을 견뎌야 합니다. 지금의 DXYZ 급등은 IPO에 대한 시장의 기대감을 반영하지만, 정작 상장 이후에는 ‘언제 흑자를 내느냐’라는 질문이 유일한 평가 기준이 될 것입니다. 스페이스X가 쌓아온 기술적 성취가 월가의 인내심보다 더 오래 갈 수 있을지가 이 IPO의 진짜 시험대입니다.